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股票市场的技术状况，也就是说，市场对好消息或坏消息的反应程度，只取决于一个问题，股票是掌握在固执的投资者手中，还是掌握在犹豫的投资者手里？如果固执的投资者掌握了大部分的股票，好消息就会有活跃市场的作用，而坏消息则不会造成任何反应。但如果股票控制在犹豫的投资者手中，即使特别好的消息也发挥不了作用，相反地，坏消息却会以失败告终。我称第一种情况为「过度买进」的市场，第二种情况为「过度卖出」的市场。
暴涨和崩盘是，
分不开的搭档，
崩盘通常以暴涨为前导，
而暴涨都以崩盘收尾。
一再重复。
一九八二年至一九八七年间的证券市场走向，是很典型的轮回过程，其实不论是股票、债券、原料、外汇，还是房地产市场，都遵循着同样的模式，包括过热阶段在内的涨跌，都是人类心理的反映，一种介于恐慌和自负间的舞蹈。暴涨和崩盘是一对分不开的搭档，在经济荣景下，暴涨的行情渐渐吹胀，最后不幸变成一个气球，用一根针刺一下就能戳破。这是个永恒的法则：每次证券市场中的崩盘和溃散都以暴涨为前导，而每一次的暴涨都以崩盘收尾。
证券市场四百年来的历史便是一连串由暴涨和灾难所交织成的，其中大多数早被人遗忘，但有些事件改变了整个世界，被加载史册中。
十七世纪郁金香灾难
美丽的郁金香成为崩盘和暴涨的象征，这真是命运之神的讽刺。直到今天，对没有经验的玩家、基金经理和投资顾问来说，仍是座警钟。这种花几乎震撼了这个平时平静的国家，十七世纪荷兰的欣欣向荣经济。一位由德国皇帝派到土耳其的公使布斯贝克（Busbeck），对一种被土耳其人称作「涂班」（Turban）的鲜花百看不厌。布斯贝克把这种花带到西方，而花的名字则变成「郁金香」。不久，大家便能在奥格斯堡（Augsburg）富格家族（Fugger）的花园里欣赏这种花，园丁们努力使这种娇弱的花适应北国阴冷的气候，多年后，荷兰人才疯狂爱上这种花，而且到了痴迷的地步。
在成为荷兰人疯狂喜爱的花之前，郁金香不过是一般市民房子里的色彩点缀物，后来却逐渐成为社会地位的象征。女士们精心挑选搭配她们香闺颜色的郁金香，在别墅里的郁金香地毯，色彩华丽，甚至超过东方地毯。大家乘坐用郁金香装饰的马车去散步，每天都有鲜花节、选花大赛。搜集邻居没有的郁金香稀有品种，成为礼仪和时尚，郁金香成为社会地位的象征，和今天的现代名画收藏一样。
数学毁掉法国
匮乏的国库让法国在十八世纪发生令人难忘的证券崩盘。摄政王，也就是当时年纪幼小的路易十五的叔叔，苦思补充国库之道，这时他听说有个苏格兰人约翰？劳（John Law），是一位在算数上非常有天分的学生，这位大玩家在很多国家赚钱。在巴黎，约翰？劳被视为是在银行业务、贸易和货币领域经验丰富的人，摄政王期望待与他认识，同时心想这个聪明、可爱的苏格兰人，也许能帮法国摆脱困境。而按照宫女们的说法，约翰？劳是一位俊美无比的男子。
摄政王后来和这个苏格兰人成了莫逆之交，王室宣布约翰？劳拥有发行债券的权利，约翰？劳成立了国家银行，这是法国第一家具有现代银行意义的银行。随后，他靠财阀创建密西西比（Mississippi）公司，专门从事刘易斯安娜（Louisiana）的殖民开垦、贸易和自然资源的开发。
一九二九年崩盘的典范
和发现美洲大陆或法国大革命一样，美国一九二九年的经济灾难，彻底改变了西方世界的面貌和社会结构，直到今天，这场灾难仍像幽灵一样出现在我们的生活中。对许多人来说，一九二九年是个转折点，有几十年的时间，大家在交谈中经常听到这样的说法：「请你记住，这是二九年以前，」或「这是一九二九年以后。」
但在十月份那个黑色星期四之前，曾经有过许多愉快的星期和快乐的年代，之前大家生活得很好。「上帝的国家」美国，在重新寻回的繁荣天堂里，活力四溢。美国从第一次世界大战前的债务国，变成全世界的债权国，工业生产持续增长，消费也同样稳定提升，这两者都在贷款这一剂灵丹妙药的刺激下成长。
所有的农业或工业原料、所有的有价证券，都不断上涨。华尔街证券交易所里的电传打字机，以令人眩晕的速度吐出几公里长的白纸。所有的美国人，中产阶级、小人物，还有一抵达爱丽斯岛（Ellis Island）的新移民，都仿效财阀，进行投机。市场早已处在上涨的第三个阶段，投机基础建立在底部摇摇欲坠的庞然大物上，只有少数人清醒地认识到这点。
「逆向」是成功的要素
只有少数人能投机成功；
关键在与众不同，
并相信自己：「我知道，其它人都是傻瓜。」
在证券交易的轮回过程中，投资者要怎么做才能成功？在描述了暴涨和随之而来的崩盘后，回答这个问题并不难。显然，你必须是位固执的投资者，而且必须逆向操作。
在第三阶段，也就是在行情下跌的过热阶段，你应该买进，即使价格继续下跌，也不必害怕。因为，就像老投机家在布达佩斯粮食交易所说的：「小麦跌时，没有买小麦的人，小麦涨时，没有小麦。」在上涨中的第一阶段，你应该继续买进，因为这时已经越过了最低点。在第二阶段，你应该只作观众，被动地随着行情波动，在精神上做好准备，在第三阶段，即普遍亢奋时退出市场。
判断市场处于哪个阶段
全部的技巧，就在于判断市场是处在哪个阶段。经验丰富的投资者凭着敏锐的观察力，可以感觉到市场处在哪个阶段，虽然他并不能每次都用言语表达出来。但正如没有完美无缺的投机一样，并没有这方面的教科书，也不存在大家可以盲目利用的方法。因为假如真是这么简单，那么每个人都可以在证券交易所里讨生活了。只有藉长期积累的经验，才能让人具备敏锐的观察力。即使最狡猾的投机人士也会出错，有时为了积累辨别超买或超卖的征兆、提示和某些信号所需的经验，他甚至必须出错。
例如，在出现不利消息时，市场并没有下跌，就是市场出现超卖，行情已接近最低点的征兆。这时股票已掌握在固执的投资者手中，他们对不利消息不感兴趣。他们有自己的想法，相信会出现更好的时机，他们手中的股票都已付清，遂有耐心等待更有利的消息。
相反地，市场对有利消息不再有反应，就是超买和行情暂时处在最高点的信号。在这种情况下，犹豫的投资者手里抓满股票，尽管有利多消息，他们也无法买进股票。固执的投资者虽然有现金，但在这样的行情下却不想买进。
成交量提供了另一个讯息。如果行情下跌时，某一段时间里成交量很大，这表示有大量股票从犹豫的投资者手里，转移到固执的投资者手里。甚至可能发展成犹豫的投资者卖光了所有股票，这时股票正躺在固执的投资者的保险柜里。直到后来，指数上涨时，这些股票才会从保险柜里露出来。
也就是说，如果成交量增加，行情仍然继续下跌时，就是已经接近下一次上涨起点的信号。但多数情况下，指数此时处在不合理的低点，这种局面应归咎于大众的歇斯底里和股票持有人的普遍抛售。这是行情过度下跌中的第三个阶段，在这个阶段，犹豫的投资者把所有的股票卖掉，甚至包括原来留下来最好的、最抗跌的股票。
但当成交量小，且指数还继续下跌时，就表示市场前景堪虑。因为在这种情况下，股票还掌握在犹豫的投资者手里，他们还在等市场恢复元气，不过如果行情继续下跌，他们会突然恐惧起来，而把所有股票低价卖掉。
我不同意一般所谓成交量小时，行情下滑并不重要的看法。赞成这种观点的人会说，大众在这种情况下并没有抛售股票。但是这没有说明任何问题，重要的是，股票还掌握在犹豫的投资者手里，他们今天没有卖掉股票，并不表示他们不会在明天、一个星期后，或一个月后，把所有的股票卖掉。
相反地，当成交量愈来愈大，股票还不断看涨时，也是前景堪虑。因为成交量愈大，表示股市场愈容易受伤，因为这时证券市场刚好进入上涨的第三阶段。
我也反对大家对成交量大时，即有利指数上涨的看法。大家认为，大众在这种情况下购买股票，是好现象。确实如此，但这只是就他们购买股票的这一天而言。我的意思是，那些犹豫的投资者买股票，真的是好现象吗？他们下个星期也会买股票吗？难道这些股票不会在下个月重新出现市场？犹豫的投资者不具有立刻把股票脱手的危险吗？
反之，当成交量小时，如果指数看涨，这种情形就非常有利，虽然交易者会声称这种市场状况无足轻重。当然，因为经纪人只对大笔佣金感兴趣，所以他们认为成交量小的股票市场没有意义。然而，事实是股票还一直掌握在固执的投资者手里，并没有转移到犹豫的投资者手中，所以指数肯定还会继续看涨，也会吸引犹豫的投资者，而固执的投资者就等着把股票卖给犹豫的投资者。
勇于与众不同
当同事、朋友、媒体和专家都建议卖掉股票时，采取和这些看法相反的作法，是非常困难的事，尤其对没有经验的投资者而言，更难。连那些懂得这个理论，并想遵守的人，也在大众心理压力下，在最后一刻改变自己的看法，说服自己：「虽然从理论上讲，我现在必须进场，但这次形势不一样。」直到后来情势明朗，即使是这一次，逆向的处理方法仍是最好的方法。大家必须训练有素、冷静，有时甚至必须玩世不恭，不理会大众的歇斯底里，这是成功的前提条件。因此在证券交易所，只有少数人能投机成功，所以投资者必须勇敢、全力以赴、明智，甚至表现得自负些。勇敢对自己说：「我知道，其它人都是傻瓜。」
即使投资者能作到不理会大众的不安情绪，在指数过度下跌时买进股票，然而这才是考验的开始。之后，他还必须有强悍的神经，坚持保留股票，即使行情继续下跌。而这也就存在因损失严重，而精疲力竭、失去理智的巨大风险。
即使克服了这种障碍，市场开始上涨，投机者还要面对回跌的情形，在指数持续上涨过程中，行情回跌总是一再重复出现。如果不明白这种发展过程，就必须重新评估情势。如果诊断表示只是暂时性的干扰，就要立场坚定，不气馁。
买进或卖空，你选哪边？
迄今为止，我一直从买进投机者的角度观察「科斯托兰尼鸡蛋」，但大家当然也可从卖空投机中获利。卖空是如此操作的，卖空投机者或大家称为熊的人，今天以一定价格卖掉某种他手里没有、以后才买进的有价证券。他暂时保留自己的买单，因为他相信明天股票的价钱将比今天低。卖空投机的人就像先出售还没有猎杀到熊毛皮的猎人，他也可能打不中，所以必须以更高价格向其它猎人买，才能履行先前的交易，而这也正是卖空投机的风险所在。
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